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轉貼–彭琰《能夠“水晶觀魚”，又何必“霧裡看花”》　

——對産權交易（私募）融資與發行股票融資兩大市場的淺析（２００２）

彭琰 （論文作者為北京資深著名律師）

對在中國股票市場上，上市公司做假欺騙廣大民衆投資者的層出不窮現象，媒體和民衆將之比喻爲如“霧裏看花”。

作爲企業，若能夠通過以企業真實的市場價值爲基礎的産權交易市場（私募方式）融資，而廣大民衆能夠通過投資專家管理的基金（基金建立起包括投資産權市場的多種投資組合）獲得投資收益，豈不是能夠避免變化無常的股票市場所帶來的損失？既然産權交易能夠使企業和民衆達到融資和投資收益的目的，能夠“水晶觀魚”，又何必非要選擇“霧裏看花”？

一、 股票市場的作用及其存在基礎

作爲企業，上市發行股票的最直接目的就是融資。基於股票市場是公衆市場，因而，上市公司爲此一定要付出相應的代價（或對價）。這就是必須嚴格遵循公衆性融資市場的遊戲規則，即必須將公司經營中的所有資訊真實地、客觀、毫無保留地告知本公司的廣大投資者。上市公司與廣大民衆投資者在資訊上處於完全對稱的狀態，是公衆性股票市場最基本、最重要的規則，也是股票市場賴以存在的基礎。

在中國，由於資本市場的不發達，因而，股票市場成爲企業籌集資金和公衆賳磢滬垠n渠道和場所，也成爲企業和公衆感情上依賴和傾注的最重要物件和目標。企業和廣大民衆之所以如此信任、傾注和依賴股票市場。就在於，作爲證券市場重要組成部分的股票市場，理應充分顯示證券投資之功能，即能夠使投資者獲得高於銀行儲蓄利息的收益，從而滿足廣大民衆積累財富的願望和需要，這樣才能使股票市場逐漸成爲機構投資者和民衆個人財産的重要組成部分；才能使股票市場具有社會需求的條件；才能使股票市場穩健地存在並發展下去。

廣大民衆對股票市場信賴及股票市場能夠穩健發展的根基就是法律制度的完善以及執法過程中所呈現出的法律本身所具有的神聖性、權威性及力量性。

自今年9月份以來，央視、各大媒體及互聯網所揭露出的做假上市公司，一個接著一個。這些公司在本應透明、法制、文明而無縫做假的股票市場，盡現“強盜”的蠻橫，肆意剝奪廣大民衆投資者作爲股東的法定權利，吮吸股東的血汗。像“銀廣廈”那樣任自己所需編造公司業績的“山水如畫，公司如煙”的上市公司大有人在；像“濟南輕騎”、“三九醫藥”那樣 “強取豪奪，掏空上市公司”的虛假畫面也非僅幾家。

二、 上市公司欺詐行爲的法律性質及其社會危害性

公司在上市時或上市後，若對所披露的資訊，有任何虛假的內容，則在法律上均視爲故意欺詐行爲。這在任何國家的證券交易法中都是嚴格禁止且處以重罰的。

美國國會在制定證券法律時明確指出：“證券立法的核心就在於保護那些對市場不太熟知的人免於受非常熟知的人的欺壓。”

故意隱瞞或出現披露錯誤，或在應當知道的情況下過於大意或漫不經心，美國“證券法”規定處以5年刑罰的監禁，或5年監禁附加1萬美元罰款；美國“證券交易法”規定處以10年監禁，自然人罰款100萬美元，機構罰款250萬美元。

股票市場的興旺與發達，主要依賴于廣大投資者對股市的信心。與其他市場一樣，只有供需平衡並同步增長時，才能出現交易的繁榮。因而，證券法律體系及其相關配套法律法規是保障股市規範有序運行的基礎，其目的就是以此增強廣大民衆投資者的信任度、興趣感及回報率。

三、 資本市場中兩類模組的對比分析

法學詞典（Black Law Dictionary）上“資本”的概念是：用來産生利潤和利益的所積累的商品、財産和資産，經常理解爲經營中的所有資産。

在經濟學上資本被理解爲：資本商品即生産工具；已用於投資的貨幣或從投資中將來可能獲得的可預計的未來淨收入的價值；總資産的實際價值或貨幣價值；用於創造財富的貨幣或財産；公司股份的總和。

從上述理論的闡述，可以判定：我們通常所說的資本市場實際上是包括了兩大市場：一是以股權的載體——股票爲流通標的物的股票市場和以資産爲流通標的物的資産（企業産權）市場。股票交易市場與資産交易市場相互依存、相互補充、相互作用。

這兩種不同模式的市場除均具有盤活和流通公司資産及創造增值這一共同點之外，無論在運營模式、操作方法、法律適用、立法目的、還是在交易者的投入與收益上均有本質的區別。

現就此做如下粗淺的對比分析

兩大交易市場的對比分析
A、股票交易市場
B、資産（産權）交易市場

1、市場運作的目的不同
　　A、公司的價值構成是：公司的淨資産+可創造的利潤+創造利潤的潛在能力。上市公司竭盡全力地在後兩項上做文章直至做假文章。這爲做假和欺詐提供了土壤。
　　B、公司價值的構成即爲淨資産。將公司的淨資産出讓，以使其資産貨幣化或經置換後獲得交易對方的股份，以此獲得資産的最佳配置和高效利用。

2、出讓人出讓的目的不同
　　A、股票發行人在股票一級市場發行股票，在二級市場獲得增值。
　　B、出讓人賣斷資産，獲得收益。

3、受讓人受讓的目的不同
　　A、通過買賣股票獲得差價收益
　　B、通過購買資産獲得對財産的所有權及其增值。

4、受讓人的群體範疇不同
　　A、買賣股票的主體以中小散戶爲主，機構投資者爲輔。
　　B、以機構投資者爲言。

5、法律的立法目的不同
　　A、證券交易法的立法目的在於保護中小投資者 以機構投資者爲主。
　　B、公司法（待實施的“國有資産法”、“財産法”）的立法目的在於保護以機構投資者爲交易主體的投資人。

6、出讓人的性質不同
　　A、公衆公司，具有公司的所有資訊須公開化和透明化之特徵
　　B、私募性質，無須公開

7、買賣標的物的流動性
　　A、流動性強
　　B、流動性弱

8、交易限制性上的不同
　　A、受地域性和時間性限制
　　B、不受地域和時間的限制

9、發行的成本不同
　　A、發行及交易的成本高
　　B、挂牌及交易的成本低

10、運作的路徑不同
　　A、公司改制↓承銷商輔導、包裝↓承銷商包銷↓政府核審↓一級市場發行↓二級市場交易
　　B、公司改制↓資産挂牌↓資産評估包裝↓全球推介↓交易

11、依據的法律不同
　　 A、證券法、證券交易法
　　B、公司法

四、 世界産權貿易市場的性質及對中國企業提高競爭力的作用

世界産權貿易市場（WTAMI），以爲中外企業提高競爭力，最佳地配置企業資源，使社會資源能有效地利用爲宗旨；以經驗豐富、業務嫺熟的專家隊伍爲作業系統；以高效率、低成本、嚴監管爲工作作風，向企業提供國際水準的資本市場服務體系。

中國國有企業面臨虧損、倒閉、破産的困境，約有3萬個億的資産需要出讓，以解決國有企業職工的生存問題；而民營企業在經歷了艱難的創業期後，又面臨強大、不可一世的外國企業的無情打壓。競爭就是如此非人性的殘酷！中國的所有企業如果不逼迫自己儘快與國際接軌，提高競爭力，就意味著被吞併、被吃掉。

世界産權貿易市場對中國企業的幫助和作用有如下幾下方面：

1、 融資方面

該市場依靠最大的國際産權交易平臺的無形資産、廣泛龐大的國際資金上的網路資源、全方位的專家服務體系等絕對優勢，能夠爲中國企業融資、資産（股權、債權）置換、企業兼併收購、企業重組等現代國際投資銀行業務及産權交易所業務提供國際水準的系統服務。

2、 在企業整合、提高競爭力方面的作用

鑒於中國絕大部分國有企業仍處於股權結構單一的不合理狀態，致使企業管理者做假、貪贓枉法或無進取積極性的情況比比皆是。

本市場通過對企業産權清晰、股權結構多元化的重組，尤其引進了外資股東後，則使企業在學習科學的管理經驗及改進自己的不足方面會有很大的昇華。這樣，在提高了企業核心競爭力的同時，增強了以後各種再融資的能力。

3、 避免了股票市場風起雲湧的不可控制所帶來的損失

對於任何一個通過擴大資金規模，以提高産品競爭力的實幹企業家和中國企業而言，都無能力也無興趣在股票市場上通過玩弄“泡沫”而達到企業擴張的目的。因而，實實在在做企業，誠誠懇懇找投資，真真切切覓合作，這正是本市場爲中國企業及企業家們提供的最高、最大的國際平臺。

在一個能夠製造“泡沫”的股票市場中遊戲，是要付出一定代價的，這是一把雙刃劍，但對絕大多數中國企業家和企業而言，這把劍刺傷自己的可能性則更大些。中國的企業家和企業有待於更開放自己的思維；有待於更辯證地認識事物；更有待於改變在一棵不愛自己的樹上吊死的慘狀。爲何不腳踏實地地在“水晶觀魚”的市場奮進，待積累了財力，能夠閒情逸致之時，再去“霧裏看花”！