大盤藍籌股一向在行業地位突出，擁有收益穩定、業績優良、流通性高等優勢。隨著中國證券市場結構和投資理念的變化，大盤藍籌股的形象大為改變。中國石化A 股在2003 年飆升67% ，而上證指數漲幅僅為10.27% 。中國石化（0386 ）H 股股價從年初的1.36 元到年底的3.475 元，全年漲幅達到156% ，同期國企指數漲幅為150% ，而香港恒生指數漲幅僅為34% ，其優秀表現令不少投資者看好長遠投資價值。
近日，其重磅策略性股東英國石油（BP ）悉售所持10.9% 股份，套現57.6 億元。雖然配股反應良好，反映市場資金充裕，中石化亦表示未聞其他策略性股東有減持行動。筆者認為投資者應該用較審慎態度分析其存在隱憂，亦不要忽視或會出現的骨牌效應現象。
利潤空間驟然壓縮
煉油行業毛利率增長有限，目前國外煉油行業已經進入一個低毛利率時期。受此影響，中國煉油企業的毛利率也較低，中國石化煉油業務2002 年平均毛利率僅為5.07% 。再者，公司約三分之二加工的原油依靠外購，對國外原油資源依賴程度較高，進口原油在50% 以上。
一旦國際市場油價急劇波動，對中國石化的經營產生不利影響。近日，石油輸出國組織部長會議決定，4 月1 日起每日減產100 萬桶，這消息有機會令油價再度攀升。
另一方面，出於維持內地市場穩定的需要，原國家計委暫停了原定於3 月1 日公布的成品油漲價方案，同時外購的原油價格仍有上調壓力。
因此，內地廠商一方面要面對產品價格降低的壓力，另一方面要消化高價產品庫存，這使煉油企業的利潤空間被驟然壓縮。2005 至2006 年預計有大量石化裝置新建或擴建，屆時中國石化產能將大幅增加，石化產品價格波動難免。
中國的石油藏量亦並非期望的那樣豐富，所處位置也並不理想。令人失望的是，海洋石油藏量非常有限，而且一般都位於深海。在經歷了數十年的高產後，目前東部陸地的油田都已進入開發中晚期，而西部資源開發進展仍然緩慢。中國現有油田的經濟產能大都已經飽和，短期內難以出現大規模增長。
外資競爭逐漸加劇
中石化不久前34.64 億美元的海外融資當中，BP 、殼牌、埃克森美孚三家歐美石油大公司的出資額達18 億美元。這些巨額資金的投入顯然不僅僅是要作戰略投資者，而是很大程度上為進入中國成品油銷售市場搭起「跳板」。中石化亦要付出很多承諾，向他們開放一定的成品油市場，使其有機會進入成品油壟斷體系，瓜分中國市場。
中國加入世貿後承諾逐步開放市場予海外投資者（2005 年1 月多邊企業可開始經營石油零售業務；2007 年1 月則可經營批發業務），亦將逐步降低成品油和化工產品的關稅，開放成品油和原油的零售和批發市場，取消進出口配額和其他非關稅壁壘。
去年年底，中國政府更宣布西部開發其中一個重大項目工程開放給外資經營，而且合資項目可以由外資控股，而西部城市天然氣管網對外資投資的限制亦會取消。對在中國等了十多年的跨國石油公司來說，無疑是一大喜訊。這亦意味著中石化將會面臨更大的競爭。
筆者認為，中石化在面對內憂外患之際，投資者不可忽視市場可能出現的骨牌效應。因為策略性投資較為短期，中石化另外兩個策略性股東殼牌、埃克森美孚藉其進入中國成品油銷售市場後，亦有機會作減持行動，大量沽售H 股來套現獲利。當市場受此消息刺激後，難免引起投資者的大量沽售，承接資金不足，令其股價再次受壓。因此，投資者應靜觀其變後，才再作進一步入市行動。
香港中文大學財務學系學生 蘇文欣
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